Внедрение стоимостной модели управления бизнесом становится все более популярным. В рамках этой концепции основной целью компании является максимизация ее стоимости. Считается, что именно этот критерий наиболее точно отражает эффективность бизнеса.
Одним из основных этапов построения стоимостной модели является определение ключевых факторов стоимости. Иначе говоря, взаимосвязанных показателей (как финансовых, так и нефинансовых), которые позволяют давать бизнесу стоимостную оценку и управлять эффективностью его развития.
Модель добавленной экономической стоимости EVA
Для оценки стоимости бизнеса могут использоваться различные модели. Например, SVA (Shareholders Value Added - добавленная акционерная стоимость), MVA (Market Value Added - добавленная рыночная стоимость), EVA (Economic Value Added - добавленная экономическая стоимость), CFROI (Cash Flow Return on Investments - возврат денежного потока на инвестиции) и ряд других. Ориентация на ту или иную модель может достаточно сильно зависеть от специфики бизнеса, капиталоемкости производства, ситуации в отрасли и прочих факторов.
В настоящее время в большинстве компаний существует значительное расхождение между балансовой и рыночной стоимостью активов. Увеличение данного разрыва отчасти объясняется тем, что возрастает роль нематериальных активов (интеллектуального капитала, репутации и т. д.). Помимо этого, возникает необходимость учета «теневых» активов (хорошие отношения с поставщиками и клиентами, возможность использования ресурсов влияния и проч.). Их также можно оценивать в качестве эквивалентов капитала (Equity Equivalents). Отсутствие методологии справедливой оценки нематериальных активов и их представления в финансовой отчетности является основной причиной ориентации компаний на современные модели управления корпоративными финансами. По оценкам большинства специалистов, EVA - наиболее универсальный стоимостной показатель эффективности бизнеса. Он может быть рассчитан не только для предприятий, акции которых котируются на рынке, но и для закрытых компаний. В российских условиях это достаточно актуально.
Показатель EVA определяется как разница между скорректированной величиной чистой прибыли и стоимостью использованного для ее получения инвестированного капитала компании (собственных и заемных средств):
EVA = NOPAT (adj) – WACC x CE (adj) , где
NOPAT (Net Operating Profit After Taxes) – чистая операционная прибыль после уплаты налогов, скорректированная на величину изменений эквивалентов собственного капитала;
WACC (Weighted Average Cost of Capital) – средневзвешеная стоимость капитала;
CE (Capital Employed) – сумма инвестированного капитала с учетом эквивалентов собственного капитала. Этот показатель представляется собой сумму всех активов, относящихся к оперативному управлению объекта оценки, за вычетом краткосрочных операционных обязательств (коммерческих кредитов, задолженностей перед бюджетом и т. п.). Как уже было сказано, объектом оценки может быть как вся компании, так и отдельные ее подразделения. При расчете показателя СЕ важно не забыть активы, которые совместно используются несколькими бизнес-подразделениями (неделимые активы). Их нужно учесть в объеме, пропорциональном степени использования объектом оценки.
(adj) – Adjustments ( Equity Equivalents) - поправка, учитывающая изменение эквивалентов собственного капитала
Несмотря на кажущуюся простоту представленной расчетной модели, при определении показателя EVA возникают проблемы корректной оценки и учета эквивалентов собственного капитала (Equity Equivalents). Авторы оригинальной методики расчета EVA предлагают около 160 поправок, позволяющих более полно учитывать стоимость используемых нематериальных активов. В частности, таким поправками могут быть раздельный учет резервов по «плохим» долгам, учет отложенных налогов, учет рисков, связанных с вложением в ценные бумаги, инвестиционные риски, «социальный» имидж компании и проч. Это важно, поскольку в ряде случаев данные активы могут значительно повлиять на рыночную оценку бизнеса.
Показатель EVA может использоваться как для инвестиционной оценки компании в целом, так и для оценки эффективности ее отдельных аналитических объектов: направлений бизнеса, инвестиционных проектов или структурных бизнес-подразделений (SBU). В частности, при реализации модели EVA можно использовать существующую в компании классификацию центров финансовой ответственности.
При расчете показателя EVA для структурного подразделения (или для конкретного проекта) необходимо не только определить используемые им доли активов, но и корректно рассчитать себестоимость. Ее формируют прямые и косвенные затраты, связанные с конкретным объектом учета (структурным подразделением, продуктом или направлением бизнеса). Причем прямые затраты (Operating Direct Cost) учесть достаточно просто, а с расчетом косвенных расходов (Overheads) могут возникнуть определенные трудности. Как правило, они вызваны методикой распределения накладных расходов по центрам ответственности. Чтобы разрешить эти проблемы, можно использовать существующие в компании модели бюджетирования, в принципе работы которых заложена подобная логика. Если это невозможно, то потребуется создать новые расчетные модели. Одной из них является пооперационный метод калькуляции себестоимости – ABC (Activity Based Costing) .
Обобщенная схема внедрения модели EVA
Внедрение модели EVA начинается с анализа и весовой оценки параметров стоимости (маржинальной прибыли, средневзвешенной стоимости капитала, инвестированного капитала, теневых активов). Именно они определяют значение EVA. При этом должны учитываться такие факторы, как: отраслевая специфика, фаза жизненного цикла, структура инвестированного капитала, степень капиталоемкости бизнеса, уровень технологической оснащенности и наличие развитой ресурсной базы, политика риск-менеджмента, наличие и степень влияния «теневых» компетенций и т. д.
Затем происходит ранжирование объектов управления (цена и качество продукции, объем скидок, степень загруженности используемых ресурсов, политика управления дебиторской и кредиторской задолженностью, налоговая нагрузка и т. д.) по степени их влияния на расчетный показатель EVA. Для оценки степени влияния того или иного показателя используется весовой анализ – определяется, насколько изменится значение EVA при изменении на 1 процент одного из параметров (при фиксированном значении всех остальных). Далее каждому объекту управления присваивают соответствующие весовые коэффициенты. Для одних направлений бизнеса более сильное влияние может оказывать увеличение темпов и объемов продаж, для других – более эффективное управление активами и снижение текущих операционных издержек и т. д.
После этого необходимо определить степень влияния каждой из групп менеджеров (топ-менеджмента, операционного менеджмента, функционального менеджмента и проч.) на тот или иной показатель, участвующий в расчете значения EVA. Каждой группе также назначаются соответствующие весовые коэффициенты, как правило, методом экспертной оценки.
Таким образом, мы получили две группы коэффициентов. В первую входят показатели влияния объектов управления на расчетное значение EVA. Во вторую - коэффициенты влияния той или иной группы менеджеров на данные показатели. Исходя из этого, можно рассчитать обобщенные весовые коэффициенты, которые будут отражать степень влияния каждого менеджера на целевое значение EVA.
В заключение разрабатывается политика и механизмы мотивации персонала. Естественно, при этом основное внимание уделяется менеджерам, которые оказывают наибольшее влияние на факторы создания стоимости. Активизация их усилий, направленных на создание положительного тренда параметра EVA, в перспективе приведет к увеличению стоимости бизнеса.
Управление значением EVA
Основной стратегической задачей менеджмента является увеличение стоимости бизнеса. Поэтому задача эффективного управления EVA сводится к тому, чтобы обеспечить стабильное неотрицательное значения этого показателя. Его положительная динамика означает, что бизнес компании развивается более эффективно, чем рынок в целом. Следовательно, при росте EVA повышается инвестиционная привлекательность данной компании. И наоборот, если наблюдается устойчивая динамика к снижению показателя EVA, то можно говорить об уменьшении стоимости фирмы и падения к ней интереса внешних инвесторов.
Максимизация прироста EVA при эффективном управлении активами сводится к выявлению факторов, позволяющих добиться:
- роста операционной прибыли (NOPAT);
- минимизации стоимости используемого капитала при оптимальном соотношении собственных и заемных средств.
- повышение темпов роста реализации;
- увеличение оборачиваемости активов;
- построения эффективного соотношения активов по группам ликвидности;
- снижение суммарных издержек на производство и реализацию продукции.
Оптимизация структуры капитала и управление его стоимостью происходит по двум направлениям. Первое - привлечение более дешевых заемных средств (но с учетом оптимального соотношения собственного и заемного капитала). Второе - перераспределение финансовых резервов между центрами инвестирования компании, исходя из максимизации прибыли, создаваемой этими центрами.
Еще одним важным аспектом при использовании модели EVA является решение задачи оптимизации соотношения прибыльности (Profitability) или спреда (Spread) и темпов роста бизнеса (Growth Rate). Спред рассчитывается по формуле:
Spread = ROCE-WACC, где
ROCE (Rate Of Return On Investors Capital) – рентабельность инвестированного капитала,
WACC – средневзвешенная стоимость капитала.
Исходя из анализа существующих статистических данных, был получен усредненный результат (схема 1). Данная матрица позволяет классифицировать компании по степени их привлекательности для внешних инвесторов и рынка в целом, исходя из оценок спреда и темпов роста. Наиболее привлекательными являются компании группы «A». Для них значение спреда превышает 2,5 процента, а темпы роста объемов реализации составляют более 25 процентов в год.
Компании, относящиеся к группам «B» и «C», имеют определенный потенциал (либо по увеличению темпов роста реализации, либо по увеличению прибыльности). Они также могут представлять интерес для внешних инвесторов (в первую очередь – компании группы «C»).
Компании группы «D» имеют низкие показатели и, соответственно, низкую инвестиционную привлекательность.
Этапы реализации модели управления на основе EVA
Этап 1. Прежде всего, необходимо выработать долгосрочную стратегию на основе оценок перспектив развития компании. Для этого следует проанализировать альтернативные стратегии и выбрать наиболее оптимальную из них. Естественно, выбранная стратегия развития компании должна постоянно анализироваться на предмет ее соответствия текущей рыночной ситуации.
Этап 2. Менеджеры должны придти к осознанию идеологии EVA. Достаточно часто они ориентируются на краткосрочные задачи, например, на увеличение прибыли в текущем периоде. При этом они не отслеживают эффективность использования ресурсов, в которых заключен основной капитал владельцев компании.
Необходимо, чтобы менеджмент компании четко осознавал тот факт, что в операционной работе используется акционерный капитал, который имеет определенную стоимость. Ее величина не должна быть ниже среднерыночной доходности по данному сегменту рынка. Иначе говоря, нужно стремиться к тому, чтобы во всех циклах деловой активности рентабельность инвестированного капитала (ROCE) была бы не меньше затрат на его привлечение (WACC).
Этап 3. Разрабатывается расчетная методология и определяются целевые индикаторы (рентабельность инвестированного капитала ROCE, коэффициенты, отражающие структуру капитала компании, показатели ликвидности баланса, величина оборотного капитал и т. д.). На данном этапе необходимо сформировать расчетные модели основных параметров, участвующих в формировании EVA. В частности, необходимо определить:
- методику расчета чистой прибыли с учетом всех корректирующих показателей (базы и коэффициентов распределения накладных и общекорпоративных расходов и т. д.);
- методику расчета размера капитала с определением его оптимальной структуры;
- минимальный уровень доходности по структурным подразделениям (проектам, продуктам, направлениям бизнеса);
- систему планирования текущей деятельности и составление прогнозных бюджетов;
- систему мотивации и оценки результатов работы персонала с целью их ориентации на повышение значения EVA для всей компании в целом.
Этап 4. На заключительной стадии методологии данной модели управления внедряется в текущую операционную деятельность организации. Данный этап предполагает осознание менеджментом необходимости использования стоимостного подхода к управлению бизнесом. Одновременно с этим внедряются соответствующие управленческие технологии. Например, система сбалансированных показателей, функционально-стоимостной анализ, построение бюджетных моделей на базе многомерных аналитических кубов и другие.
Схема 1. Классификация компаний по степени привлекательности на основе показателей спреда и темпов роста
Поговорим про такой важный критерий оценки стоимости предприятия как – экономическая добавленная стоимость (Economic Value Added ). Рассмотрим формулу расчета данного показателя, методы его анализа и управления. Проведем сопоставительный анализ с другими подходами оценки компании.
Экономическая добавленная стоимость. Определение
В современной экономической среде экономическая добавленная стоимости является показателем оценки ценности компании/предприятия для собственников/акционеров.
Экономическая добавленная стоимость (англ. EVA, Economic Value Added ) – показатель экономической прибыли предприятия после выплаты всех налогов и платы за весь инвестированный в предприятие капитал.
EVA против Чистой прибыли
Формула расчета экономической добавленной стоимости
Экономическая добавленная стоимость показывает превышение чистой операционной прибыль после уплаты налогов и затратами на использование капитала. Формула расчета EVA представлена ниже:
NOPAT (англ. Net Operating Profit Adjusted Taxes ) – прибыль от операционной деятельности после уплаты налогов, но до процентных платежей (NOPAT =EBIT(операционная прибыль)–Taxes (налоговые платежи) );
WACC (англ. Weight Average Cost Of Capital ) – средневзвешенная стоимость капитала, и представляет собой стоимость собственного и заемного капитала, то есть норма прибыли, которую хочет получить собственник (акционер) на вложенные деньги;
CE (англ. Capital Employed, Invested Capital, Capital Sum ) – инвестиционный капитал, является суммой совокупных активов (Total Assets ) из расчета на начало года за вычетом беспроцентных текущих обязательств (кредиторской задолженности поставщикам, бюджету, полученных авансов, прочей кредиторской задолженности). В балансе инвестиционный капитал представляет собой сумму строк «Капитал и резервы» (стр. 1300) и «Долгосрочные обязательства» (стр. 1400).
Для расчета средневзвешенной стоимости капитала (WACC) воспользуемся следующей формулой:
Где: R e ,R d – ожидаемая/требуемая доходность собственного капитала и заемного соответственно;
E/V, D/V – доля собственного и заемного капитала в капитале предприятия;
t – процентная ставка налога на прибыль.
Что показывает экономическая добавленная стоимость?
Экономическая добавленная стоимость показывает эффективность использования предприятием своего капитала, показывает превышение рентабельности предприятия над средневзвешенной стоимостью капитала. Чем выше значение экономической добавленной стоимости, тем выше эффективность использования капитала у предприятия. Эффективность определяется за счет превышения рентабельности и стоимости капитала (заемного и собственного). Большие значения EVA свидетельствую о высокой норме добавочной прибыли на капитал. Сравнение EVA нескольких предприятий позволяет выбрать более инвестиционно привлекательное.
Показатель EVA отражает различные категории деятельности предприятия: инвестиционную привлекательность, конкурентоспособность, финансовую устойчивость, платежеспособность, устойчивость развития и рентабельность. На рисунке показана схематично взаимосвязь между EVA и другими характеристиками предприятия.
Пользователи показателем экономическая добавленная стоимость предприятия
Пользователями данного критерия являются акционеры, топ менеджеры, инвесторы, которые оценивают изменение EVA, как интегрального критерия экономической привлекательности и эффективности развития предприятия.
| Пользователи | Цели использования |
| Акционеры/Собственники | Оценка экономической добавленной стоимости, анализ основных факторов формирования ее, повышение своей привлекательности для инвесторов. |
| Топ менеджеры | Оценка экономической добавленной стоимости предприятия и разработка управленческих задач, регламентов, планов и нормативов для повышения данного показателя. |
| Стратегические инвесторы | Оценка эффективности использования предприятием своего капитала, осуществление слияния и поглощения перспективных компаний. |
Economic Value Added в системе Value Based Managment
На основе показателя EVA строится система управления предприятием VBM (Value Based Management ). Данная система управления предприятием основывается на максимизации экономической добавленной стоимости. Цель всех управленческих решений на предприятии – это рост стоимости для акционеров и собственников. Финансы служат созданию положительного дохода от инвестирования над вложенным капиталом. В данной системе корпоративное управление служит для разработки системы измерений вклада менеджеров в рост стоимости компании и системы их материальной мотивации и поощрения.
Экономические исследования важности показателя экономической добавленной стоимости
Так в своей работе Gabriela Chmelíková (в 2008 году) доказала, что показатель EVA имеет сильную корреляционную связь с такими классическими показателями как ROA и ROE. Это доказывает, что показатель EVA лучше отражает настроение акционеров, чем традиционные меры. Исследования Klapper, Love , Jang, Kim (2005) доказали коэффициент EVA имеет положительную корреляцию с объемом продаж, ливериджем, возраст и размер компании/предприятия. Особенно сильное влияние на показатель EVA оказывает корпоративное, выраженное коэффициентом Дж. Тобина (Q). Данные исследования еще раз доказывают важность данного показателя, характеризующего эффективность деятельности предприятия.
Пример расчета EVA для ОАО «АЛРОСА»
Для того, чтобы лучше понять смысл экономической добавленной стоимости (EVA) разберем на практическом примере как происходит построение данного показателя. Так как все показатели строятся по международной отчетности, то они не совсем точно совпадают с отечественными аналогами. В результате в упрощенном варианте получится следующая формула:
Economic Value Added = Чистая прибыль – WACC*(Капитал и резервы + Долгосрочные обязательства)
В таблице ниже показан расчет EVA для предприятия ОАО «АЛРОСА».
Чистая прибыль предприятия берется из строки баланса 2400 и является итоговым результатом деятельности организации (NOPLAT).
Сумма «капитал и резервов» и «долгосрочных обязательств» формируют инвестиционный капитал предприятия (CE).
Для расчета WACC можно сравнить показатели ROE (рентабельность капитала, уровень прибыльности) для аналогичных предприятий данной отрасли. В данном примере была взята рентабельность управления капиталом предприятия (как собственным, так и заемным) в размере 10% годовых.
Economic Value Added = B4-B3*(B5+B6)
Рычаги управления в модели EVA
На основе выше приведенной формулы можно выделить основные рычаги и факторы управления экономической добавленной стоимостью (NOPLAT, WACC и CE):
- повышение прибыльности/рентабельности предприятия за счет увеличения объема продаж. Это может быть достигнуто развитием маркетинговых стратегий продвижения продукции. Второе направление это уменьшение затрат при производстве продукции за счет использования новых технологий, материалов, сырья, высококвалифицированного персонала и т.д.;
- управление стоимостью заемного капитала: уменьшение процентной ставки за счет перекредитования, получения международного/национального кредитного рейтинга;
- управление размером капитала. Ликвидация низкорентабельных активов, поиск новых направлений вложения капитала.
Резюме
Для устойчивого развития компании/предприятия необходим единый критерий оценки ценности для собственников, который позволяет связать стратегический уровень управления и оперативный. Показатель экономической добавленной стоимости (EVA), является одним из самых распространенных показателей для собственника в оценки стоимости своего бизнеса. На основе показателя EVA строится модель управления предприятием VBM (Value Based Managment), где все показатели предприятия влияют на изменения добавленной стоимости. Для стимулирования менеджеров в действиях направленных на рост стоимости, на основе этой модели разрабатываются различные системы оценки вклада и денежного поощрения.
Тема № 3 Методы оценки бизнеса, применяемые как для оценки стоимости компаний, так и для управления их стоимостью
Модель "добавленной экономической стоимости" (EVA). Ее модификации для оценки стоимости компании в стандарте "как есть" и с учетом планируемых инвестиций в основной и оборотный капитал компании. Факторы управления стоимостью компании (Value Drivers) в модели EVA.
Economicvalueaddedэто показатель экономической, а не бухгалтерской прибыли компании после уплаты всех налогов и уменьшенной на величину платы за весь инвестированный в предприятие капитал.
Cуществует две основные схемы расчета EVA :
1) EVA = NOPAT – WACC × CE
2) EVA = (ROIC – WACC) × CE
NOPAT – чистая операционная прибыль после налогообложения (net operating profits adjusted taxes);
WACC – средневзвешенная стоимость капитала (weighted average cost of capital);
ROIC – норма возврата капитала (return on invested capital);
CE – инвестированный капитал (invested capital).
Согласно концепции EVA:
оценивается стоимость инвестированного в компанию капитала
оценка распадается на оценку рыночной стоимости активов и текущей стоимости ожидаемых с них «экономических прибылей»
«экономическая прибыль» - чистый операционный доход (NOPLAT) минус затраты по оплате стоимости используемого капитала (CapitalCharge)
Рассмотрим следующие три варианта взаимоотношений значения показателя EVA с поведением собственников:
1) EVA = 0, т.е. рыночная стоимость организации равна балансовой стоимости чистых активов. В этом случае рыночный выигрыш собственника при вложении в данную организацию равен нулю, поэтому он равно выигрывает, продолжая операции в данной организации или вкладывая средства в банковские депозиты.
2) EVA > 0 означает прирост рыночной стоимости организации над балансовой стоимостью чистых активов, что стимулирует собственников к дальнейшему вложению средств в организацию.
3) EVA < 0 ведет к уменьшению рыночной стоимости организации. В этом случае собственники теряют вложенный в организацию капитал за счет потери альтернативной доходности.
Основная идея и экономический смысл показателя EVA заключается в том, что капитал организации должен работать с такой эффективностью, чтобы обеспечить норму доходности, требуемую инвестором, акционером или другим собственником на вложенный капитал.
Алгоритм расчета показателя экономической добавленной стоимости: из чистой операционной прибыли (NOPAT) вычитается плата за использование собственного и заемного капитала, оставшаяся сумма и составляет созданную стоимость, которую измеряет ЕVА.
Для расчета экономической добавленной стоимости (EVA) бухгалтерский показатель "Чистая прибыль" должен быть скорректирован на величину так называемых эквивалентов собственного капитала и поправки к бухгалтерским показателям с точки зрения их рыночной оценки:
EVA = NOPAT - Capital = NOPAT - WACC * CE, (9.8)
где NOPAT (Net Operationg Profit After Tax) - чистая прибыль, полученная после уплаты налога на прибыль и за вычетом суммы процентов, уплаченных за пользование заемным капиталом, то есть это чистая прибыль по данным финансовой отчетности (по Отчету о прибылях и убытках) с учетом необходимых корректировок;
Capital (Cost Of Capital) - стоимость капитала организации;
WACC (Weight Average Cost Of Capital) - средневзвешенная стоимость капитала (измеряется в относительных величинах - в %), это стоимость совокупного капитала (собственного и заемного).
CE (Capital Employed) - инвестированный капитал, который представляет собой капитал, определяемый с учетом стоимости ресурсов, не включенных в баланс, рассчитывается путем коррекции данных финансовой отчетности на величину "эквивалентов капитала владельцев".
WACC является показателем, характеризующим стоимость капитала так же, как ставка банковского процента характеризует стоимость привлечения кредита. Отличие WACC от банковской ставки заключается в том, что этот показатель не подразумевает равномерных выплат, вместо этого требуется, чтобы суммарный приведенный доход инвестора был таким же, какой обеспечила бы равномерная выплата процентов по ставке, равной WACC.
Стоимость инвестированного капитала (CE) рассчитывается по формуле:
CE = TA – NP, (9.9)
где TA (Total Assets) - совокупные активы (по балансу);
NP (Non Percent Liabilities) - беспроцентные текущие обязательства (по балансу), то есть кредиторская задолженность поставщикам, бюджету, полученные авансы, прочая кредиторская задолженность.
Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) определяется следующим образом:
WACC = Ks * Ws + Kd * Wd * (1 - T), (9.10)
где Ks - стоимость собственного капитала (%);
Ws - доля собственного капитала (в %) (по балансу);
Kd - стоимость заемного капитала (%);
Wd - доля заемного капитала (в %) (по балансу);
T - ставка налога на прибыль (в %).
Стоимость собственного капитал а (Ks) может быть рассчитана по формуле:
Ks = R + b * (Rm - R) + x + y + f, (9.11)
где R - безрисковая ставка доходности (например, ставка по депозитам российских банков высшей категории надежности), %;
Rm - средняя доходность акций на фондовом рынке, %;
b - коэффициент "бета", измеряющий уровень рисков и вносящий соответствующие коррективы и поправки;
x - премия за риски, связанные с недостаточной платежеспособностью, %;
y - премия за риски закрытой компании, связанные с недоступностью информации о финансовом состоянии и решениях менеджмента, %;
f - премия за страновой риск, %.
Первая модификация модели предполагает расчет стоимости «как есть», то есть без добавочных инвестиций. Здесь подразумевается, что предприятие продолжит свою стандартную коммерческую деятельность с имеющимися уже активами.
К*=∑Акт + PV (EVA), (1)
EVA = NOPLAT - ∑Акт*WACCакт (2)
PV (EVA) = EVA ,(3)
К*- рыночная стоимость предприятия (имущественная комплекса компании или всего инвестированного в него капитала);
∑Акт - суммарная рыночная стоимость имеющихся на предприятии активов;
PV (EVA) – текущая стоимость ожидаемых экономических прибылей;
NOPLAT – чистый операционный доход за минусом налогового бремени
WACCакт – фактическая средневзвешенная стоимость капитала на момент оценки;
WACC* - долгосрочная средневзвешенная стоимость капитала, основанная на его оптимальной структуре (20 % заемного капитала, 80% - собственного), а также на допущении о том, что стоимость заемных средств достигнет прогнозного значения, базирующегося, на предполагаемом темпе инфляции и средней марже банков.
Вторая модификация модели EVA позволяет увидеть изменение на рыночной стоимости предприятия влияния проекта по коммерциализации РИД, но при этом не требуется остановка предприятия для модернизации производственных фондов под новый проект. В данном случае модель учитывает вложение значительных инвестиций, которые и видоизменяют формулу ожидаемой среднегодовой экономической прибыли.
EVA = Iпл* (ROIC - WACCпл), где (4)
Iпл – плановые инвестиции в проект по коммерциализации РИД, не требующей остановки производства;
ROIC– среднегодовая планируемая рентабельность инвестированного капитала;
WACCпл. – средневзвешенная плановая стоимость капитала, привлекаемого в проект по коммерциализации РИД.
Показатель рентабельности инвестированного капитала можно найти по формуле:
Из данной формулы видно, что чем ценней РИД, тем меньше в него потребуется новых инвестиций и тем эффективнее будут дополнительные инвестиции, что увеличит показатель ROICи ожидаемую среднегодовую экономическую прибыль.
При определении ключевых факторов стоимости компании надо руководствоваться стратегией и фазой жизненного цикла компании, наличием потенциала улучшения показателей деятельности.
В рамках управления стоимостью компании основные факторы, участвующие в формульном расчете , могут быть детализированы исходя из более мелких составляющих:
Основные факторы, формирующие EVA:
Увеличивая значение EVA путем воздействия на факторы, участвующие в модели, менеджер увеличивает стоимость компании.
EVA может быть увеличена следующим образом:
Увеличение прибыльности бизнеса за счет увеличения дохода от реализации и уменьшения величины затрат (экономия и оптимизация текущих издержек (сокращение нерентабельных производств и т.п.)).
Оптимизация затрат на капитал.
Источники информации:
для расчета фактических значений показателей - консолидированная финансовая отчетность;
для расчета прогнозных значений показателей
EVA - прогнозная финансовая отчетность, бизнес-план,
финансово-экономическая модель и другое.
Минимизация средневзвешенной стоимости совокупного капитала.
Для повышения эффективности использования капитала (оптимизации соотношения между финансовой устойчивостью, ценой и рентабельностью капитала) проводят анализ структуры капитала.
Рассмотрим процесс оптимизации структуры капитала по методике, описанной И.А. Бланком.
В соответствии с этой методикой, привлечение дополнительного капитала, как за счет собственных источников предприятия, так и за счет заемных, имеет свои пределы и обычно связано с возрастанием его средневзвешенной стоимости. Для привлечения инвесторов требуется выплачивать больший доход на акции или облигации при размещении дополнительного выпуска.
При получении дополнительных кредитов уменьшается значение коэффициента автономии и как следствие платежеспособности, а значит и повышение процентной ставки за кредит из-за увеличения уровня риска банкротства. Аналогично, при инвестиции дополнительных кредитов в средства производства, запасы и другие низко ликвидные активы снижается коэффициент ликвидности, что так же приводит к повышению процентной ставки за кредит.
Привлечение дополнительных кредитов при высоком уровне финансового рычага, а следовательно, и финансового риска, возможно только на условиях повышенной процентной ставки за кредит с учетом риск-премии для банка.
СрСтСовКап = ДолАкцКап*ДивВып + ДолЗаемКап*(СтавКред*(1 - НалПриб)), где
СрСтСовКап - средневзвешенная стоимость совокупного капитала, %;
ДолАкцКап - доля акционерного капитала;
ДивВып - уровень дивидендных выплат, %;
ДолЗаемКап - доля заемного капитала;
СтавКред - уровень ставки за кредит, %;
НалПриб - ставка налога на прибыль.
В отличие от критерия добавленной экономической стоимости, показатель и модель денежной добавленной стоимости CVA( Cash value Added), который на практике практически не используется. базируются на оценке денежных потоков. Данная модель была разработана Бостонской консалтинговой группой (Boston Consulting Group - BCG) как альтернатива подходу EVA.
Показатель CVA представляет собой разницу между денежным потоком от операционной деятельности проекта или бизнеса и инвестированным в него капиталом. В свою очередь, инвестированный капитал в денежном выражении для каждого периода определяется как произведение его средней стоимости WACC и валового объема вложений.
В целях инвестиционного анализа величина CVA за конкретный период t может быть определена по формуле: CVA(t) = NOPAT(t) + DA(t) - RDFA(t) – IC(0) * WACC
Где RDFA(t) - возмещение амортизационного
фонда (экономическая амортизация
активов). Показатель RDFA(t) определяется
как постоянный платеж, который следует
периодически осуществлять под ставку
средней стоимости капитала с целью
накопления суммы, равной валовым
инвестициям в основные средства проекта
FA. Поскольку значения RDFA(t) одинаковы
для любого периода жизненного цикла
проекта, поток таких платежей представляет
собой аннуитет, будущая стоимость
которого при наращении по ставке WACC
должна быть равна первоначальным
вложениям в амортизируемые активы FA.
Тогда его величина может быть определена
из следующего соотношения:
где FA - первоначальные валовые инвестиции в основные (амортизируемые) активы проекта. Как и в модели EVA, корректное использование денежной добавленной стоимости при оценке инвестиционных проектов приводит к точному совпадению с интегральным результатом, полученным по классическому методу NPV:
Добавленная рыночная стоимость (MVA) – это показатель, который отражает величину превышения рыночной капитализации компании (т.е. рыночной цены ее акции, умноженной на количество акций, выпущенных в обращение) над стоимостью ее чистых активов, показанных в бухгалтерском балансе. Данный показатель рассчитывается по следующей формуле:
MVA=Рыночная стоимость капитала - инвестированный капитал
Показатель MVA имеет некоторые недостатки. Во-первых, он не дает никакого представления о том, когда стоимость была создана (это могло произойти в текущем году или много лет назад). Поэтому более правильным будет ориентироваться на ежегодное изменение в показателе MVA. Кроме того, поскольку величина задействованного капитала взята из бухгалтерского баланса, то существующие ограничения методов бухгалтерского учета отражаются и на этом показателе.
Модель SVA(Shareholders Value Added) была предтечей модели EVA. В ней также стоимость предприятия видится как стоимость его имущества (на случай его распродажи) плюс текущий эквивалент чистых доходов от коммерческого использования этого имущества (на случай продолжения функционирования предприятия как действующего). Таким образом, модель фокусируется на непосредственном измерении изменения ценности бизнеса для акционеров (ценности собственного капитала), или акционерной стоимости.
Расчет показателя SVA строится на определении следующих параметров: чистого денежного потока и остаточной ценности бизнеса.
SVA = расчетная стоимость акционерного капитала– балансовая стоимость акционерного капитала
Основным недостатком данной модели является трудоемкость расчетов и сложности, связанные с прогнозированием денежных потоков.
Порядок расчета показателя добавленной акционерной стоимости (SVA)
Пусть имеются следующие данные по компании:
чистая операционная прибыль (EBI) за последний отчетный год - 20 000 д. ед.;
продолжительность прогнозного периода - 5 лет;
темпы прироста чистой операционной прибыли - 15%;
норма приростных инвестиций во внеоборотные активы и рабочий капитал - 50% от величины прироста чистой операционной прибыли;
средневзвешенные затраты на капитал (WACC) - 12%.
В англоязычной экономической и деловой литературе широко используется понятие драйвер стоимости (value driver) , что переводится на русский язык, или как фактор, или как механизм. Драйвер означает привод, приводной механизм. Поэтому данное понятие шире традиционного понятия фактор. Первое включает не только силу, но и способ ее включения в процесс, и направление действий. Характерно, что драйвер является более конкретным понятием, чем фактор и в меньшей степени поддается обобщению.
Все многообразие факторов, влияющих на формирование стоимости предприятия, условно можно разделить на три уровня:
факторы макроуровня, охватывающие политические, экономические, правовые, инфраструктурные, социальные, экологические особенности страны;
факторы мезоуровня, охватывающие состояние отрасли, в которой функционирует компания;
факторы микроуровня, охватывающие финансово-экономическое состояние бизнеса, производственный потенциал, маркетинговую среду, в которой оно работает, ее корпоративную и организационную структуру управления.
Российская межотраслевая модель RIM - расчет осуществляется “от конечного спроса”: доходы вместе с ценами формируют величину реального конечного спроса, который, в конечном итоге и определяет масштабы производства. Модель реализует идею рыночного равновесия - идею взаимовлияния производства, цен и доходов.
RIM - макроэкономическая межотраслевую модель рыночного равновесия российской экономики, соединяющая в себе традиционный межотраслевой подход и эконометрическое описание поведения основных субъектов рынка. Информационная база модели RIM включает в себя таблицы "затраты-выпуск" в постоянных и текущих ценах за 1980-2002 гг., бюджет расширенного правительства, баланс доходов и расходов населения, баланс труда, баланс капитала, статистику денежного обращения и финансовых рынков.
В данной межотраслевой модели все элементы конечного спроса представлены в отраслевом разрезе. Таким образом, в рамках этой модели реализуется задача не только общего, но и межотраслевого равновесия.
В соответствии со структурой разработанных межотраслевых балансов экономика в модели RIM представлена следующими двадцатью пятью отраслями:
1.Электроэнергетика
2.Нефтедобыча
3.Нефтепереработка
4.Газовая промышленность
5. Угольная промышленность
6.Прочая топливная промышленность
7.Черная металлургия
8.Цветная металлургия
9.Химическая и нефтехимическая промышленность
10.Машиностроение и металлообработка
11.Лесная, деревообрабатывающая и целлюлозно-бумажная промышленность
12.Промышленность стройматериалов
13.Легкая промышленность
14.Пищевая промышленность
15.Прочие отрасли промышленности
16.Строительство
17.Сельское и лесное хозяйство
18.Транспорт грузовой и связь производственная
19.Транспорт пассажирский и связь непроизводственная
20.Сфера обращения, включая коммерческую деятельность
21.Прочие виды деятельности сферы материального производства
22.Просвещение, здравоохранение, культура и искусство
23.Жилищно-коммунальное хозяйство и бытовое обслуживание.
24.Управление, финансы, кредит, страхование
25.Наука и научное обслуживание
В рамках межотраслевых расчетов по модели используются также показатели среднегодовой численности занятых и среднегодовой стоимости основных фондов.
Центральной частью модели являются определение валовых выпусков и отраслевых цен с помощью статической модели межотраслевого баланса (в матричной форме: x = (E - A)-1*y) и его модификации - межотраслевого уравнения цен (в матричной форме: p*(A * X) + va = p*X)8.
Модель Эдвардса- Белла- Ольсона (ЕВО)
Модель EBO позволяет выражать стоимость акционерного капитала через данные бухгалтерской отчетности, с учетом вносимых в нее корректировок, связанных с неадекватным отражением стоимости имущества предприятия. Согласно данной модели, стоимость компании выражается через текущую стоимость ее чистых активов и дисконтированный поток «сверхдоходов» - отклонений прибыли от «нормальной», т.е. средней по отрасли величины.
Отличие EVA от EBO - в том, что EVA охватывает весь вложенный в компанию капитал (акционерный и заемный), а EBO - только собственный (акционерный).
Модель ЕВО базируется на трех основных предположениях:
1. Цена компании равна текущей стоимости ожидаемых дивидендов:
где - стоимость компании;
Поток дивидендов в момент времени;
Стоимость обслуживания собственного капитала компании, ставка дисконтирования;
Математическое ожидание переменной, т. е. ее наиболее вероятное значение.
2. Соотношение чистого прироста (clean surplus relation, CSR):
где - стоимость чистых активов в момент времени;
Стоимость чистых активов в момент времени;
Чистая прибыль за период от до;
Дивиденды в момент времени.
3. Модель линейной информационной динамики представляется системой уравнений авторегрессии:
где - информация о будущих <сверхдоходах>;
Экономический смысл этой модели следующий. Уравнения отражают тот факт, что на свободном рынке <сверхприбыли>, генерируемые компанией, не могут оставаться сколь угодно долго. Со временем сверхприбыли должны уменьшиться, и компания по уровню доходности выравнивается с другими компаниями этого класса. Динамика выравнивания сохраняется одинаковой в отношении множества различных компаний, что делает возможным определение коэффициентов рассматриваемой системы на основе статистических данных.
Модель влияния структуры капитала на цену фирмы при предположении отсутствия налогов Модильяни-Миллера.
В модели предполагается :
отсутствие налогов на прибыль фирмы и подоходного налогообложения владельцев акций и облигаций;
стабильное развитие и отсутствие роста прибыли. Выручка от реализации за вычетом постоянных и переменных затрат, в том числе амортизации, торговых, административных и общих расходов равна операционной прибыли EBIT, EBIT - const;
цена фирмы (как цена любого актива) на бесконечном временном промежутке определяется капитализацией операционной прибыли - V = EBIT / k, где k - стоимость капитала фирмы. Для упрощения предполагается, что прибыль постоянна по годам (темп роста прибыли g = 0). Действительно, при нулевых налогах EBIT (= Выплаты владельцам собственного и заемного капитала - Налоги) отражает все поступления владельцам капитала;
совершенство рынка капитала, что выражается в отсутствии издержек при покупке - продаже ценных бумаг и различий в ставках процентов (для всех инвесторов существуют единые условия займа и инвестирования);
заемный капитал менее рискованный (с точки зрения рыночного систематического риска), чем акционерный, и kd < ks ;
собственный капитал (S) равен акционерному, т.е. вся чистая прибыль распределяется на дивиденды, а замена изношенного оборудования осуществляется за счет амортизационных отчислений.
Утверждение 1. Стоимость любой фирмы определяется путем капитализации ее чистой операционной прибыли (EBIT , при Т = 0, где Т – ставка налога) с постоянной ставкой, соответствующей классу риска фирмы:
|
|
где – стоимость фирмы финансово зависимой формы т.е использующую заемный капитал;
Стоимость финансово независимой фирмы;
Требуемая доходность для фирмы, не использующей заемный капитал;
Средневзвешенная цена капитала.
Предполагается, что обе фирмы находятся в одном классе риска.
Поскольку , как определено формулой, величина постоянная, топо модели Модильяни-Миллера при отсутствии налогов стоимость фирмы не зависит от способа ее финансирования .
Утверждение 2. Цена акционерного капитала финансово зависимой фирмы, , равна сумме цены акционерного капитала финансово независимой фирмы той же группы риска и премии за риск, величина которой зависит как от разницы между ценами акционерного и заемного капитала для финансово независимой фирмы, так и от уровня финансового левериджа, т.е. от соотношения заемного и собственного капитала:
где Д – рыночная оценка заемного капитала фирмы;
S – рыночная оценка акционерного капитала фирмы;
Постоянная цена заемного капитала.
Утверждение 2 констатирует, что по мере увеличения доли заемного капитала фирмы цена ее акционерного капитала также увеличивается, причем математически точным образом .
Таким образом, теория Модильяни - Миллера утверждает, что в отсутствии налогов, как стоимость фирмы, так и общая цена ее капитала не зависят от структуры источников .
Популярно объясняя полученный результат по модели, Миллер приводил пример с дележом пирога, размер которого изменить нельзя, применяя различные способы его разреза.
Модель Модильяни – Миллера с учетом корпоративных налогов
Приняв во внимание налоги на прибыль корпораций, Модильяни и Миллер сделали вывод о том, что заемное финансирование увеличивает стоимость фирмы, так как проценты по займам вычитаются из налогооблагаемой прибыли и, следовательно, инвесторы получат большую долю операционной прибыли фирмы.
Утверждение 1. Стоимость финансово зависимой фирмы равна сумме стоимости финансово независимой фирмы из той же группы риска и эффекта финансового левериджа, который представляет собой экономию по уменьшению налоговых платежей, равную ставке налога на корпорации, умноженный на величину заемного капитала:
Важным является то, что, когда вводятся корпорационные налоги, стоимость финансово зависимой фирмы превышает стоимость финансово независимой фирмы на величину Т D . Эта разница возрастает с увеличением доли заемного капитала, так что стоимость фирмы максимизируется при стопроцентном заемном финансировании.
При отсутствии заемного капитала, D = 0 долл., стоимость фирмы равна рыночной оценке ее акционерного капитала (S ):
|
|
,где - цена собственного капитала финансово независимой фирмы.
Утверждение 2. Цена акционерного капитала финансово зависимой фирмы равна сумме цены акционерного капитала финансово независимой фирмы из той же группы риска и премии за риск, величина которой зависит от разницы между ценой акционерного и заемного капитала финансово независимой фирмы, соотношения заемного и собственного капитала и ставки корпорационного налога.
Одним из наиболее известных подходов к оценке бизнеса является метод, основанный на оценке экономической добавленной стоимости (Economical Value Added , EVA ), которая показывает добавленную за период стоимость с учетом альтернативных издержек и объем инвестиций, направленных на расширение, которые добавят стоимость в будущем. Рассмотрим на примере методику оценки бизнеса на основе EVA и порядок анализа полученных значений показателей. Кроме того, в статье представлены формулы для определения показателя EVA и дана полная интерпретация их составляющих.
Экономическая добавленная стоимость является инструментом, показывающим, как измерить прибыльность, управлять ею и влиять на нее.
Прежде чем приступить к описанию оценки бизнеса на основе экономической добавленной стоимости (EVA ), следует отметить, что российские крупные организации переходят на концепцию управления бизнесом, основанную на стоимостном подходе (Value Based Management , VBM ). Систему VBM на верхнем уровне факторов стоимости можно представить следующим образом (рис. 1).
Рис. 1. Система VBM на верхнем уровне факторов стоимости
Концепция EVA часто используется как более совершенный инструмент измерения эффективности деятельности подразделений в отличие от чистой прибыли в связи с тем, что EVA оценивает не только конечный результат, но и то, какой ценой он был получен, то есть какой объем капитала и по какой цене использовался. Если показатель EVA выбран организацией в качестве критерия оценки эффективности своей деятельности, то задача состоит в том, чтобы повысить значение этого показателя.
Общепринятые показатели не позволяют дать полную оценку эффективности деятельности организации и точно определить, сколько стоит капитал собственника и какой доход он приносит.
Рыночная стоимость организации может превышать или быть меньше балансовой стоимости чистых активов в зависимости от будущих прибылей организации и определяется по формуле:
Q = А + EVA ,
где Q — рыночная стоимость организации;
А — чистые активы (по балансовой стоимости);
EVA — экономически добавленная стоимость будущих периодов, приведенная к настоящему моменту времени.
Отметим, что:
- если EVA = 0, рыночная стоимость организации равна балансовой стоимости чистых активов. В этом случае рыночный выигрыш собственника при вложении в данную организацию равен 0;
- EVA > 0 означает прирост рыночной стоимости организации над балансовой стоимостью чистых активов, что стимулирует собственников к дальнейшему вложению средств в организацию;
- EVA < 0 говорит об уменьшении рыночной стоимости организации. В этом случае собственники теряют вложенный в организацию капитал за счет потери альтернативной доходности.
Основной экономический смысл показателя EVA заключается в том, что капитал организации должен работать с такой эффективностью, чтобы обеспечить норму доходности, требуемую инвестором, акционером или другим собственником.
Из формулы экономической добавленной стоимости можно вывести относительный показатель «Доходность инвестированного капитала» (Return on Capital Employed , ROCE ). Экономический смысл данного показателя заключается в том, что экономическая добавленная стоимость (EVA ) возникает в том случае, если за данный период времени удалось создать доходность инвестированного капитала (ROCE ) выше, чем норма доходности инвестора (WACC ). Инвесторы (собственники, акционеры) не будут считать себя удовлетворенными, если доходность их капитала, созданная организацией, не достигла установленной ими барьерной ставки доходности. Этот принцип формирования стоимости организации выражается в следующем представлении показателя экономической добавленной стоимости:
EVA = Spread × CE = (ROCE - WACC ) × CE ,
где Spread — спред доходности (разница между доходностью инвестированного капитала и средневзвешенной стоимостью капитала). Представляет собой экономическую добавленную стоимость в относительном выражении (в %);
CE — инвестированный капитал;
ROCE — доходность инвестированного капитала. Определяется следующим образом:
ROCE = NOPAT / CE .
Если Spread положительный, это значит, что доходность компании превышает доходность, требуемую инвесторами.
Далее рассмотрим на условном примере оценку бизнеса на основе экономической добавленной стоимости. Исходные данные представлены в Бухгалтерском балансе и Отчете о финансовых результатах. Горизонт планирования — 3 года, при этом темпы роста основных статей Бухгалтерского баланса и Отчета о финансовых результатах не изменятся и составят 23 % в год.
В целях управления стоимостью наиболее информативен показатель рыночной стоимости чистых активов, который позволяет определить цену, по которой может быть продан бизнес. Для нашего примера расчет чистых активов приведен в табл. 4.
|
Таблица 4. Расчет чистых активов организации в балансовой оценке, тыс. руб. |
||||
|
Показатели |
На начало периода |
На конец периода |
Изменение (+/-) |
|
|
Основные средства |
||||
|
Незавершенное строительство |
||||
|
Доходные вложения в материальные ценности |
||||
|
Долгосрочные финансовые решения |
||||
|
Прочие внеоборотные активы |
||||
|
НДС по приобретенным ценностям |
||||
|
Дебиторская задолженность |
||||
|
Краткосрочные финансовые вложения |
||||
|
Денежные средства |
||||
|
Прочие оборотные активы |
||||
|
Итого активов |
||||
|
Целевые финансирования и поступления |
||||
|
Заемные средства |
||||
|
Кредиторская задолженность |
||||
|
Задолженность учредителям по выплате дивидендов |
||||
|
Резервы предстоящих расходов |
||||
|
Прочие пассивы |
||||
|
Итого пассивов, исключаемых из стоимости активов |
||||
|
Стоимость чистых активов |
||||
Как видим, стоимость чистых активов исследуемой организации возросла за период на 21 298 тыс. руб., или 19,45 %.
Динамику изменения экономической добавленной стоимости можно проследить с помощью диаграммы (рис. 2).
Рис. 2. Динамика экономической добавленной стоимости
Таким образом, в нашем примере EVA > 0, а это означает, что стоимость организации растет, имеющийся капитал эффективно используется. Кроме того, капитал организации обеспечил норму возврата на вложенный капитал, установленный собственником организации, и принес дополнительный доход (добавленную стоимость). Значение ROCE > WACC, говорит о том, что организации удалось заработать добавочную стоимость за анализируемый период. Доходность организации превышает доходность, требуемую инвестором (имеет место положительный спред доходности).
К. В. Желнова,
кандидат экономических наук
Материал публикуется частично. Полностью его можно прочитать в журнале
Предложенный консалтинговой компанией Stern-Stewart показатель EVA (economic value added) является оценкой экономической прибыли организации. В сущности, это прибыль, полученная организацией, уменьшенная на стоимость капитала.
Ключевой вопрос, на который помогает ответить этот показатель — насколько успешно мы обеспечиваем доход нашим акционерам?
EVA — Экономическая добавленная стоимость
Данный показатель используется в качестве механизма внутреннего управления операционной деятельностью и инвестиционными решениями компании для обеспечения соответствия или превышения ожиданий инвесторов.
EVA является показателем экономической прибыли, которая превышает ожидания инвесторов и, исключая аномалии учета, служит для непосредственного сравнения компаний с одинаковым профилем рисков. Примерами аномалий являются расходы на НИОКР и обучение; согласно теории, это инвестиции, которые должны рассматриваться именно в этом качестве.
Возможность точного сравнения эффективности основывается на стоимости капитала. Согласно подходу EVA, организации получают прибыль только тогда, когда они включают стоимость капитала в расчет финансовой эффективности. Капитал не бывает бесплатным. Существует альтернативная стоимость капитала, т. е. инвесторы могут вложить свои средства в разные инструменты (государственные облигации, банки и пр.). Чтобы получить фактическую прибыльность предприятия, важно вычитать из прибыли стоимость капитала. Капитал учитывается как по дебету, так и по кредиту. Капитал - это мера всех денежных средств, вложенных и компанию за все время ее существования, вне зависимости от их источника.
EVA также активно используется для установления размеров поощрительных бонусов менеджерам. В нашем посткризисном мире особенно интересно, что структура бонуса поощряет тщательную балансировку между краткосрочными и долгосрочными финансовыми результатами (что защищает интересы акционеров, осуществивших долгосрочные вложения в предприятие). Более того, подход по начислению бонусов совершенствуется таким образом, чтобы менеджеры разделяли «скорбь и радость» инвесторов. Как сказал генеральный директор одной из организаций, внедривший подход расчета бонусов на основе EVA, «мы хотим быть уверенными в том, что у работающих (в этой компании) людей те же самые цели, что и у людей, инвестировавших в эту компанию».
Модель поощрительных выплат базируется на бонусном банке. Бонусный банк работает следующим образом: каждый год размер бонуса определяется в зависимости от показателя EVA по сравнению с его целевым значением, и затем этот бонус помещается в бонусный банк. Обычно треть от этого бонуса выплачивается за текущий год, а остаток удерживается как плата за риск падения EVA в последующих годах.
Необходимо подчеркнуть, что сотрудники должны поощряться за результаты предыдущего года, это будет способствовать улучшениям в последующих годах. Также важно отметить, что бонусы необязательно выплачиваются при положительном значении EVA, так как тенденция может быть понижательной. И наоборот, если подразделение начало год с существенно отрицательного EVA, но в течение года продемонстрировало значительную положительную динамику, то бонусы могут быть выплачены, даже если итоговое значение EVA останется со знаком «минус».
Как проводить измерения
Метод сбора информации
Данные берутся напрямую из отчета о прибылях и убытках с учетом платы за стоимость капитала.
Формула
Экономическая добавленная стоимость = Чистая операционная прибыль после вычета налогов — (Стоимость капитала × Используемый капитал).
EVA = NOP АТ — (С × К),
где NOPAT - чистая операционная прибыль после вычета налогов;
С - средневзвешенная стоимость капитала (WACC), представляющая собой среднюю ставку, по которой компания предполагает привлекать средства акционеров для финансирования своих активов; К - используемый экономический капитал.
Стоимость капитала в организациях измеряется с использованием метода САРМ (Capital Asset Pricing Model - модель оценки финансовых активов). Номинальная стоимость капитала компании рассчитывается как сумма базовой безрисковой ставки доходности и β-коэффициента чувствительности актива к изменениям рыночной доходности. Таким образом, ставка акционерного капитала - это ожидаемая доходность инвесторов, покупающих акции компании. Она выражается следующим образом: Ожидаемая доходность инвесторов (в будущем) = Безрисковая ставка доходности (в будущем) + β компании (относительная мера волатильности) × Премия за риск вложения в акции (история).
Премия за риск вложения в акции представляет собой доходность, превышающую безрисковую ставку доходности, которую инвесторы ожидают от вложений в рисковые активы. Итак, если безрисковая ставка доходности составляет 7%, β равна 1,1, а предполагаемая премия за риск - 4%, то стоимость капитала компании будет составлять: 7% + (1,1 × 4%) = 11,4%.
Стоимость привлечения заемных средств - это ставка доходности, по которой кредитор предоставляет заемные средства. Для определения этой ставки необходимо вычислить прибыль. Обычно это делается с помощью анализа дисконтированного денежного потока. Стоимость привлечения заемных средств должна рассчитываться после уплаты налогов следующим образом: Стоимость привлечения заемных средств после уплаты налогов = Стоимость привлечения заемных средств до уплаты налогов х (100 — Предельная ставка налога).Частота измерения
Расчет экономической добавленной стоимости ведется на ежемесячной основе. Средневзвешенная стоимость капитала определяется на ежегодной основе.
Источником информации являются данные бухгалтерского баланса.
Сбор данных для расчета экономической добавленной стоимости требует несколько больших усилий, чем для других финансовых показателей. Чем более доступны требуемые данные, тем дешевле и быстрее окажется расчет EVA. Если данные доступны, то требуется всего лишь создать новую формулу в системе бухгалтерского учета. Однако при утере важных данных их восстановление может стать очень затратным.
Целевые значения
Эффективность по показателю экономической добавленной стоимости можно оценить путем сравнения с показателями организаций, имеющих подобный профиль риска.
Пример. Рассмотрим пример компании, которая разрабатывает, производит и продает мебель для дома (пример взят из материалов Джеймса Крилмана, содержащихся в отчете Building and Communicated Shareholder Value, London: Business Intelligence, 2000). Все цифры даны в тысячах долларов США.
EVA используется как способ оценки инвестиций организации. Рассмотрим в качестве примера упаковочную линию, которая больше не удовлетворяет требованиям заказчиков. Новая линия поможет организации получить дополнительный доход, а также снизить расходы на упаковку. Суммарный эффект оценивается как увеличение прибы- ли после уплаты налогов (чистый доход) на 2 млн фунтов стерлингов. Однако требуется дополнительный операционный капитал в сумме 7.5 млн фунтов стерлингов. Предположив, что стоимость капитала равна 11%, получаем следующие результаты:
- Увеличение чистого дохода (NOPAT) — 2 млн фунтов стерлингов.
- Стоимость дополнительного операционного капитала (11% от 7.5 млн) — 0,8 млн фунтов стерлингов.
- Экономическая добавленная стоимость = 2 — 0,8 = 1,2 млн фунтов стерлингов.
Замечания
Внедрение EVA скорее относится к изменениям в корпоративной культуре, нежели к финансам. Организации должны быть уверены, что они создали такую культуру, в которой экономическая эффективность гораздо более важна, чем просто прибыль и убытки.
Противники EVA утверждают, что изменение «искажений бухгалтерского учета» делает этот метод слишком сложным. По этой причине некоторые компании не исправляют «искажения», а просто вычитают стоимость капитала из чистой операционной прибыли после уплаты налогов.
Более того, принятие решений на основе предполагаемых значений EVA может удержать менеджеров от рисковых инвестиций. Организациям необходимо определиться со своей готовностью пойти на риск наряду с предпочитаемыми значениями EVA.